作者｜Eastland

頭圖｜視覺中國

進入2024年，巴菲特連續減持、清倉股票。截至二季度末，持股數降至41只、總市值2800億美元，較2023年末下降900億美元。

在大幅減持的背景下，巴菲特卻持續加倉西方石油（NYSE：OXY）。截至6月末，西方石油成為伯克希爾第六大重倉股，市值達160億美元。

巴菲特對石油公司投資價值的認可，基于穩定分紅前景及高油價預期。持同樣觀點的中國投資者，不妨關注中海油（SH：600938）和中石油（SH：601857）。

增速遠高于中石油

1）油氣銷售收入

中海油主要收入來自原油、天然氣銷售，經過多年周期性波動，2021年開始向上突破：

2013年，原油、天然氣銷售收入分別為2118億、146億；

2014年-2016年，原油銷售收入逐年下降，2016年僅為1065億；天然氣銷售收入則比較穩定，2016年為149億，幾乎與2013年持平；

2017年-2019年，原油銷售收入逐年提高到2019年的1755億；

2020年，受疫情影響，原油銷售收入跌至1150億；天然氣收入卻保持了增長勢頭，2020年銷售收入246億；

2021年-2023年，原油、天然氣銷售收入振蕩上行，峰值是2022年的3110億（原油）和2023年的454億（天然氣）；

2024年H1，原油、天然氣銷售收入分別為1613億、239億，合計1851億、較2023年H1增長22%；

2024年H1，中海油油氣銷售收入相當于2013年H1的167%，增速遠高于中石油。

2）銷量線性增長

多年來，中海油的原油、天然氣銷售保持線性增長：

2020年，原油銷量達5.06億桶、相當于2013年的127%；天然氣銷量164億立方米、相當于2013年的141%；

2023年，原油銷量6.5億桶、相當于2013年的164%；天然氣銷量229億立方米、相當于2013年的198%；

2024年H1，原油、天然氣銷量分別為3.56億桶、122億立方米，分別相當于2023年H1的221%、201%；

相對于2023年H1，2024年H1銷量增幅高于銷售收入增幅，原因是國際油價不到2023年同期的80%。

3）銷售價格隨國際油價起伏

中海油銷售保持增長、銷售收入波動，主要由國際能源價格漲跌造成：

2020年，WTI現貨、北海現貨分別相當于2013年均價的40.1%、42.6%。中海油實現價格（石油、天然氣）相當于2013年的39.2%；

2021年，WTI現貨、北海現貨分別提高到2013年均價的69.5%、72.4%。中海油實現價相當于2013年的65%；

2022年，WTI現貨、北海現貨分別進一步提高到2013年均價的97.2%、103.4%。中海油實現價格則來到2013年的92.5%；

2023年，WTI現貨、北海現貨分別回落到2013年均價的79.3%、84.4%。中海油實現價格相當于2013年的74.7%；

2024年H1，國際油價回升，中海油實現價格相當于2013年76.9%。

不論中石油、中海油還是西方石油，業績表現與國際油價息息相關，都是“靠天吃飯”。

4）增速遠高于中石油

中海油主營海上石油、天然氣勘探、開發及銷售，大致相當于中石油旗下的“油氣和新能源業務”。

2020年，中海油油氣銷售收入1396億、相當于2013年的62%；中石油油氣板塊營收5308億、相當于2013年的68%。中海油油氣銷售收入相當于中石油（對應板塊）的26.3%；

2021年，中海油油氣銷售收入2221億、相當于2013年的98%；中石油油氣板塊營收6883億、相當于2013年的88%。中海油躍升到中石油對應板塊的32.3%。

2022年，中海油油氣銷售收入暴漲至3530億，相當于2013年的156%和中石油相應板塊營收的48%；

2023年，中海油油氣銷售收入回落至3279億，相當于2013年的145%和中石油相應板塊的36.7%；

2024年H1，中海油油氣銷售收入1851億、相當于2013年H1的167%和中石油相應板塊的41.2%。

短短幾年，中海油油氣銷售收入就從中石油相應板塊的26%提高到41%。國際油價“步步高”的背景下，中海油業績更值得期待。

中海油業務框架優于中石油

1）一半“靠天”，一半靠自己

原油勘探及生產利潤率隨國際油價波動，中海油自然不能“免俗”。可貴的是，在國際油價處于相近水平的情況下，如今的利潤率高于當年：

2013年，WTI和布倫特現貨均價分別為97.97美元/桶、108.66美元/桶。中海油“勘探及生產”分部營收2473億，分部利潤716.4億、利潤率29%；（103.3美元）

2015年，國際油價跌，WTI和布倫特現貨均價分別為48.7美元/桶、52.4美元/桶，約為2013年的49%；中海油“勘探及生產”分部營收1496億，分部利潤157億、利潤率10.5%；

2016年，國際油價進一步跌至2013年的42%。中海油“勘探及生產”分部營收1256億，分部虧損3.5、但利潤率僅0.3%且經營活動現金流凈額仍達729億；

2022年，國際油價回升到2013年的95%。中海油“勘探及生產”分部營收達3613億、分部利潤1381億、利潤率38.2%。

2024年H1，國際油價相當于2023年的79%。中海油勘探及生產業務凈利潤773億（超過2013全年），利潤率41.1%。

2024年H1，國際油價不到2013年的80%，勘探及生產業務利潤率比2013年高12.1個百分點，中海油可謂“一半靠天、一半靠自己”。

沒有比較就沒有傷害，中石油勘探及生產板塊利潤率遠遜于中海油：

2020年，國際油價大跌，中海油勘探及生產業務利潤率降至17.4%，中石油相應業務利潤率僅為4.4%。

2022年，國際油價大漲，中石油勘探板塊利潤率為17.8%，比中海油低21個百分點！

2024年H1，國際油價接近2013年的80%，中海油勘探板塊利潤率超過41%，中石油相關業務利潤率不到中海油的一半。

國際油價低時，利潤率跌得比中海油深；國際油價高時，利潤率漲得沒中海油高。

2)桶油成本穩步下降

2013年，中海油桶油主要成本為45美元。隨后的十年，呈現出完美的“單邊下滑”，到2024年H1降至28美元以下。

2022年的國際油價相當于2013年的95%，由于桶油成本下降15元，桶油利潤達66美元（每桶油比2013年多賺6美元），毛利潤率69%，說中海油是“原油茅”不過分。

桶油成本的核心是“作業費用”：

2012年、2013年，中海油桶油操作費用超過12美元，略低于中石油；

2015年、2016年，中海油桶油操作費用先后降至9.6美元、7.6美元；

2017年-2024年H1，中海油操作費用一路降至6.8美元/桶，相當于實現價的8.5%。

中石油操作費用極為“抗跌”，2024年H1僅比2013年低2.2美元。

中國大陸的油田開采成本高，中石油又不能“挑肥揀瘦”，操作費用居高不下。中海油在這方面有天然優勢。

中石油的社會責任

中石油業務分為四大板塊：油氣和新能源（簡稱油氣）、煉化和新材料（簡稱煉化）、銷售、天然氣。

• 油氣

油氣板塊營收占比排在第三位，利潤率卻是最高，但利潤率遠低于中海油。2021年，中石油油氣板塊經營利潤率10%，中海油利潤率39%；2022年，中石油油氣板塊利潤率提高到18%，中海油高達46%。 

2011年-2022年，油氣板塊總營收8萬億、經營利潤近1.3萬億；年均經營利潤1070億、利潤率16%。

• 銷售

重點看一下營收占比最高的銷售板塊：

2018年營收突破2萬億、經營64.5億；

2019年、2020年營收回落，持續虧損；

2021年營收2.17萬億、經營利潤132.8億、利潤率0.6%；

2022年營收達2.77萬億、經營利潤143.7億、利潤率0.5%；

2023年前三季營收1.94萬億、經營利潤172.8億、利潤率0.9%。

中石油銷售業務營收雖高但盈利能力很弱。2011年-2022年，總營收22.3萬億、經營利潤843億；年均經營利潤70億、利潤率0.4%。

中原油最賺錢的業務是原油勘探開采，煉化業務微利，銷售業務卻幾乎沒有利潤。與之相比，“輕裝”的中海油是更好的投資標的。

*以上分析僅供參考，不構成任何投資建議

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