本文來自微信公眾號：經濟觀察報 （ID：eeo-com-cn），作者：蔡越坤，題圖來自：AI生成

11月21日，華北地區某上市公司董事會辦公室的工作人員周智目睹公司股價再次跌破2元的心理關口，他那顆剛要放下的心，再次緊張起來。

下半年開始，這家上市公司的股價持續下跌，引發投資者的恐慌性拋售。該公司股價仿佛被一股無形的力量牽引，不斷滑落，一度跌至1元/股以下。突如其來的面值退市風險，籠罩在這家上市公司的頭上。

9月24日以來，有關部門推出的超預期政策“組合拳”給A股帶來一場狂歡。股市迅速回暖，該公司的股價也開始大幅反彈。

11月15日，中國證券監督管理委員會（下稱“證監會”）制定《上市公司監管指引第10號——市值管理》（下稱《指引》），自發布之日起實施。《指引》要求上市公司以提高公司質量為基礎，提升經營效率和盈利能力，并結合實際情況依法合規運用并購重組、股權激勵、員工持股計劃、現金分紅、投資者關系管理、信息披露、股份回購等方式，推動上市公司投資價值合理反映上市公司質量。這是監管層首次以文件方式對上市公司市值管理進行規范和指導。

作為董事會辦公室的一員，周智肩負市值管理這項重要職責。

《指引》發布后，周智所在的公司根據《指引》的具體細則進行了深入對照和研究，在此基礎上制定了初步的市值管理計劃。該計劃涵蓋多個關鍵領域，以確保公司市值的穩定和提升。具體來說，計劃包括以下幾個方面：投資者關系管理、信息披露、股份回購等措施。

“公司管理層希望通過這些措施，提升公司的經營效率和盈利能力，推動投資價值合理反映公司質量，進而實現對投資者的保護。”周智說。

一、《指引》提出具體要求

周智所在公司的業績一直保持強勁的增長態勢，各項財務指標穩定、健康，資產負債結構不斷優化，但是二級市場股價與公司基本面出現“背離”，公司市凈率長期處于“破凈”狀態。

這也給該公司的市值管理帶來了挑戰。《指引》明確對長期破凈公司披露估值提升計劃等作出專門要求，并將一系列權責落在上市公司董監高身上。

周智表示，公司已采取管理層增持、股票回購、現金分紅等各項措施，全力維護和提升公司股價。

近日，該公司不僅制定了初步的市值管理計劃，而且正在計劃與券商合作，就如何在新規出臺后進行市值管理進行專業咨詢。

“市值管理”這一概念最初出現在2005年的股權分置改革期間。近二十年后，2024年4月，新“國九條”提出：應推動上市公司提升投資價值。9月24日，證監會起草專門針對市值管理相關議題的《指引》征求意見稿，并向社會公開征求意見。僅用時50多天，《指引》頒布并實施。

《指引》顯示，市值管理，是指上市公司以提高公司質量為基礎，為提升公司投資價值和股東回報能力而實施的戰略管理行為。整體來看，《指引》共十五條，明確了市值管理的定義、相關主體的責任義務、主要指數成份股公司和長期破凈公司的特殊要求以及禁止事項。

從細則來看，《指引》要求上市公司以提高公司質量為基礎，提升經營效率和盈利能力，并結合實際情況依法合規運用并購重組、股權激勵、員工持股計劃、現金分紅、投資者關系管理、信息披露、股份回購等方式，推動上市公司投資價值合理反映上市公司質量。此外，《指引》明確了上市公司董事會、董事和高級管理人員等相關方的責任，并對主要指數成份股公司制定市值管理制度、長期破凈公司披露估值提升計劃等作出專門要求。同時，《指引》明確禁止上市公司以市值管理為名實施違法違規行為。

華西證券認為，《指引》有利于打破上市公司“條件不允許，難以執行”的固有借口，繼而使其切實履行市值管理新規，提高市值管理水平，更好維護投資者利益，助力資本市場平穩健康發展。

一位西北地區上市公司的董秘向經濟觀察報表示，《指引》在市值管理方面更加強調對投資者的重視。過去，市場更多地被視為一個純粹的融資場所，現在則更加倡導對投資者的回報。對于那些長期不作為的公司，新規提出了強制要求，特別是那些市凈率低于行業平均水平的公司，必須得提出具體的估值提升方案。

“新規還明確了上市公司管理層的責任，鼓勵所有相關方更加積極配合，共同推動市值管理的實施。”該董秘稱。

國浩金融證券合規業務委員會主任黃江東認為，《指引》的規定比較寬泛、條款內容以原則性規定為主，再加上市值管理本身是一個復雜、系統的管理活動，在缺乏實踐經驗的情況下，如何具體落地執行將會是個不小的挑戰。當然，這也為上市公司市值管理提供了空間和機會，上市公司可以在《指引》框架下積極探索和嘗試，并且在此過程中積累的實踐經驗可以反向推動規則未來的細化和完善。

二、“關鍵時刻”

《指引》讓瀕臨面值退市風險的上市公司迎來“關鍵時刻”——這些公司需要拿出具體措施來做好市值管理。

2024年以來，周智所在公司的股價一路走低，直面股價1元退市的風險。周智回憶，該公司早早就打響了市值管理的“保衛戰”。

下半年以來，該公司多方交流尋求解決方案。不僅邀請監管機構、投資者、媒體到公司實地調研考核，就如何優化提升公司價值和估值體系進行交流，還用增強信息披露、高管增持、股份回購、現金分紅、資產重組等方式維護市值、增強投資者信心。周智稱，隨著《指引》的出臺，公司將不斷強化投資者關系，進一步加大與市場對接和溝通力度，通過合法合規的價值傳播推介策略，展示公司內在價值，促使股價合理反映公司投資價值。

9月24日，中國人民銀行行長潘功勝表示，創設股票回購增持專項再貸款，引導銀行向上市公司和主要股東提供貸款，支持回購和增持股票。

9月24日，一系列提振經濟和股市的政策組合拳，讓A股轉頭向上，掀起一輪上漲行情。周智所在公司的股價持續走高，面值退市的危機暫時化解。

11月21日，該公司股價再次跌至1元至2元附近，這意味著市值管理的“保衛戰”再次打響。

周智認為，此刻必須采取果斷措施來維護公司市值和投資者信心。隨著《指引》的正式出臺，該公司已經準備通過包括并購重組、投資者關系管理、股份回購等方式，加強市值管理，向市場傳遞公司價值被低估的信號。

《指引》的出臺也引起了投資者的關注。

11月21日，有投資者向特變電工（600089.SH）提問，證監會的市值管理指引正式出臺了，請問貴司董事長及高管有何具體響應指引的措施以及公司相關制度的制定發布計劃是什么？

特變電工表示，公司將根據《上市公司監管指引第10號—市值管理》并結合公司實際情況制定市值管理制度，履行董事會決策程序并公告。

11月22日，特變電工的市凈率為1.06，股價為13.53元，總市值為683.67億元。

三、凈值迎修復

在研究機構看來，《指引》落地后，部分低估值的績優股，以及長期破凈的銀行、央國企等個股或將迎來估值修復。

華龍證券認為，《指引》的相關要求將助力于市凈率相對較低的上市銀行加強分紅和增持回購，逐步提升估值水平。同時，部分上市銀行是主要指數核心成分股。主要指數成分股被納入市值管理的要求，這將有助于長期資金入市，間接助力銀行等高股息板塊。

華龍證券稱，近期化債或將影響銀行凈息差和信貸增速，但在保持銀行合理的息差水平背景下，銀行資產質量改善將有效提升銀行未來的信貸投放節奏，上市銀行板塊估值有望受益于資產結構改善而逐步提升。銀行板塊迎來長期投資的配置機遇期。

在央國企方面，2024年以來，證監會、國資委等部門推出多項市值管理要求，其中包括將市值管理納入央國企負責人考核，對部分公司要求披露市值管理計劃，以及嚴格打擊非法“偽市值管理”等。

根據華西證券統計，截至11月15日，A股長期破凈公司有212家，占A股總市值比重的15%。分企業性質看，在長期破凈公司中，央國企占比超過60%；分行業看，長期破凈公司集中在銀行、房地產、建筑裝飾、交通運輸、鋼鐵等行業。

2024年以來，資本市場化改革深化和國資委對市值管理的關注，正引導眾多央國企積極采取措施推動價值提升。并購重組是推動上市公司投資價值提升的重要手段。招商證券據Wind統計，2024年，上市國企已開展22項重大重組項目；在中國船舶與中國重工開展吸收合并等事件推動下，9月上市國企重大重組規模達1151.5億元，創2022年以來單月新高。9月30日，電投產融公告擬發行股份注入國家電投集團的核電資產并剝離金融資產。國家電投集團將電投產融打造為核電運營資產整合平臺的舉措，是央國企推動價值提升的最新實踐。

銀河證券認為，銀行、央國企的屬性突出，將顯著受益本輪改革紅利：上市銀行多由匯金和地方國資控股，在資本市場中占據重要地位。在A股上市公司中，銀行市值占比超過20%，貢獻央國企近半利潤。銀行在推進改革、提升自身核心競爭力的同時也增加優質金融資源供給，助力其他央國企深化改革，有利于實現自身和央國企整體板塊經營業績和估值提升的同頻共振。“歷次央國企改革均能催生主題行情，但銀行表現有所分化，此前改革階段的行情相較主題催化，與經濟周期、不良風險、宏觀政策、經營基本面相關性更高。但新一輪央國企改革開啟，‘中特估’主題升溫，市值管理力度加大，價值經營逐步成為提振銀行板塊估值中樞的核心抓手，以國有大行為首的板塊行情已有凸顯。”銀河證券稱。

四、警惕內幕交易

上述西北地區上市公司的董秘向經濟觀察報表示，在市值管理方面，此前，監管機構沒有提供細化的規定，這導致個別上市公司在市值管理的實踐中打擦邊球，甚至涉及內幕交易等違法違規行為。

2024年1月，證監會發布的一份行政處罰決定書，揭露了私募基金、上市公司實際控制人，以及居間人三者以市值管理合作為名，共同操縱上市公司股價的違法案件。

決定書顯示，三名當事人分別是：勁拓股份（300400.SZ）實際控制人、時任勁拓股份董事長吳限、深圳市君如資產管理顧問有限公司董事長陳磊、深圳市匯海宏融投資發展有限公司董事長林建武。吳限授意公司人員聯系券商等機構的分析師，配合上市公司的利好公告頻繁發布關鍵事項點評、深度報告等，吸引投資者買入勁拓股份；陳磊則指使屬下員工在東方財富網的“勁拓股份”股吧發帖、評論，誘導投資者買入。他們利用資金優勢、持股優勢、信息優勢影響股價。

證監會認定上述行為構成操縱證券市場行為，沒收違法所得共計1.65億元，并處以4.96億元的罰款，違法所得及罰款合計6.61億元。陳磊和吳限在涉案操縱行為中起主要作用，違法情節嚴重，分別被采取5年市場禁入措施。

浙江天冊（深圳）律師事務所高級顧問金祥慧表示，市值管理的正確方式是不直接管理市值。有人將市值簡單理解為上市公司股本乘以股價之積。在國內目前所處的估值能力弱有效市場中，股本乘以股價之積只是市值的外在表現，市值的內在本質是公司綜合素質或價值的集中體現。也有人把管理市值等同于管理股價。市值管理的確需要關注股價，但關注絕不等于直接管理甚至操縱。因為股價是由市場自發形成的，不能、不可，也不容許上市公司直接管理。

上述西北地區上市公司的董秘認為，此次監管明確提出要對市值管理進行規范，同時鼓勵上市公司通過并購重組來消化存量企業，以及通過現金分紅、回購等方式提升投資者的參與感和回報感。這樣的政策旨在引導上市公司更加重視投資者利益，通過合法合規的方式提升公司價值，從而促進資本市場的健康發展。

北京大成律師事務所資本市場行委會牽頭人馬宏偉律師認為，市值管理，作為上市公司矢志提升發展質量的關鍵“靶向點”，其本質在于通過科學管理與戰略規劃，推動公司價值的持續增長。它絕非某些違法違規行為的“遮羞布”，而是企業誠信經營、合規發展的有力證明。市值管理的真正價值，在于引導上市公司在合法合規的框架內，通過優化資源配置、提升治理水平、強化信息披露等措施，實現公司價值的最大化，從而贏得市場認可。

（應受訪者要求，文中周智為化名）